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(91) Der Ausgangszinssatz von 9,87% (31. Dezember.1994) errechnete sich somit wie folgt: Risikofreier Zinssatz 7,5% + (allgemeine Marktrisikoprämie 4,0% x Betafaktor 0,593)

(91) The initial interest rate of 9,87% (31 December 1994) was calculated as follows: risk-free interest rate of 7,5% + (general market-risk premium of 4,0% × beta factor of 0,593).

(90) Dabei wurden bei der Berechnung dieser Mindestvergütung die von den Landesbanken unter Verwendung des REX10 Performance Index der Deutschen Börse AG ermittelten langfristigen risikolosen Zinssätze und die auf der Grundlage eines von den Landesbanken in Auftrag gegebenes [...]-Gutachten vom 26. Mai 2004 geschätzten Betafaktoren verwendet. Konkret ergab sich für die BayernLB zum Einbringungszeitpunkt 31. Dezember 1994 ein risikoloser Basiszinssatz von 7,5% und zum Zeitpunkt 31. Dezember 1995 ein risikoloser Basiszinssatz von 6,1%. Als Betafaktoren wurden auf der Grundlage der Stellungnahme der [...] Werte von 0,593 (31. Dezember 1994) und 0,475 (31. Dezember 1995) angesetzt. Die Marktrisikoprämie wurde einheitlich für alle Landesbanken auf 4% angesetzt.

(90) To arrive at this figure, the parties used the long-term risk-free interest rates calculated on the basis of the REX10 Performance Index of Deutsche Börse AG and beta factors estimated on the basis of a study by […] of 26 May 2004 commissioned by the Landesbanks. In practical terms, this resulted for BayernLB in a risk-free basic interest rate of 7,5% on 31 December 1994 and 6,1% on 31 December 1995 (the dates when the transfers took place). On the basis of the study by […], the beta factor was calculated at 0,593 on 31 December 1994 and 0,475 on 31 December 1995. A market-risk premium of 4% was determined for all the Landesbanks.

(142) Auch die Marktrisikoprämie von 4,0% erscheint aus Sicht der Kommission vertretbar. Bereits in der Entscheidung 2000/392/EG wurde die so genannte allgemeine langfristige Marktrisikoprämie, also die Differenz zwischen der langfristigen Durchschnittsrendite auf ein übliches Aktienportfolie und der auf Staatsanleihen, mehrfach behandelt. In den entsprechenden Gutachten zum Verfahren wurden je nach Methodik, Zeitraumbetrachtung und Datenbasis Spannen von etwa 3% bis 5% angesetzt. So rechnete ein Gutachten, das für den BdB erstellt wurde, alternativ mit 3,16% und 5%, ein anderes, für die WestLB im selben Verfahren erstelltes Gutachten rechnete alternativ mit 4,5% und 5% und Lehman Brothers, auch für WestLB tätig, rechnete mit einem Satz von 4%. Vor diesem Hintergrund hat die Kommission in dem vorliegenden Fall keinen Anlass, von der im Verständigung verwendeten Marktrisikoprämie abzuweichen. Ausgehend vom CAPM bestehen nach Auffassung der Kommission keine Zweifel, dass die von den Parteien ermittelte Mindestvergütung als angemessen angesehen werden kann.

(142) The Commission also regards the market-risk premium of 4,0% as acceptable. Previously, in Decision 2000/392/EC, the so-called general long-term market-risk premium, i.e. the difference between the long-term average return on a normal share portfolio and that on government bonds, was applied on several occasions. In the corresponding report on the procedure, a range of some 3% to 5% was applied, depending on the method, the period under examination and the basic relevant data. A report prepared for BdB calculated figures of 3,16% and 5%. Another report on WestLB drawn up in the first procedure produced figures of 4,5% and 5%, while Lehman Brothers, also for WestLB, calculated a figure of 4%. Against this background, the Commission has here no reason to depart from the market-risk premium used in the understanding. On the basis of the CAPM, the Commission considers there to be no doubt that the minimum remuneration determined by the parties can be regarded as appropriate.

(161) Ferner erscheint aus Sicht der Kommission auch die Marktrisikoprämie von 4,0% vertretbar. Bereits im WestLB-Verfahren wurde die so genannte allgemeine langfristige Markt-Risikoprämie, also die Differenz zwischen der langfristigen Durchschnittsrendite auf ein übliches Aktienportfolie und der auf Staatsanleihen, mehrfach behandelt. In den entsprechenden Gutachten zum Verfahren wurden je nach Methodik, Zeitraumbetrachtung und Datenbasis Spannen von etwa 3% bis 5% angesetzt. So rechnete ein Gutachten, das für den BdB erstellt wurde, alternativ mit 3,16% und 5%, ein anderes, für die WestLB im selben Verfahren erstelltes Gutachten rechnete alternativ mit 4,5% und 5% und Lehman Brothers, auch für WestLB tätig, rechnete mit einem Satz von 4%. Vor diesem Hintergrund hat die Kommission in dem vorliegenden Fall keinen Anlass, von der in der Verständigung verwendeten Marktrisikoprämie abzuweichen. Ausgehend vom CAPM bestehen nach Auffassung der Kommission keine Zweifel, dass die von den Parteien ermittelte Mindestvergütung vorliegend als angemessen angesehen werden kann.

(161) The Commission also regards the market-risk premium of 4,0% as acceptable. Already in the WestLB case, the so-called general long-term market-risk premium, i.e. the difference between the long-term average return on a normal share portfolio and that on government bonds, was applied on several occasions. In the corresponding reports relating to the procedure, a range of some 3% to 5% was applied, depending on the method, the period under examination and the basic relevant data. A report prepared for BdB calculated figures of 3,16% and 5%. Another report on WestLB drawn up in the first procedure produced figures of 4,5% and 5%, while Lehman Brothers, also for WestLB, calculated a figure of 4%. Against this background, the Commission has no reason to depart from the market-risk premium used in the understanding. On the basis of the CAPM, the Commission considers there to be no doubt that the minimum remuneration determined by the parties can be regarded as appropriate

(80) Die vom BdB zugrunde gelegte Marktrisikoprämie von 4,6% sei unangemessen hoch. Deutschland trug dazu unter anderem vor, dass die Untersuchung von Stehle/Hartmond aus dem Jahre 1991 zur Renditeentwicklung am deutschen Aktienmarkt, auf die sich der BdB bezog, keine Aussage zur Marktrisikoprämie am deutschen Kapitalmarkt treffe. Außerdem gebe es unterschiedliche Methoden zur Ermittlung der Marktrisikoprämie, die zu stark unterschiedlichen Ergebnissen führten. Anhand eigener Berechnungen legte Deutschland dar, dass eine Marktrisikoprämie von 4,6% in den vergangenen 30 Jahren nicht annäherungsweise erreicht wurde.

(80) The market risk premium of 4,6% applied by the BdB was inappropriately high. Among other things Germany pointed out that the 1991 study of trends in returns on the German stock market, carried out by Stehle/Harmond and referred to by the BdB, said nothing about the market risk premium on the German capital market. Furthermore, there were different methods of determining the market risk premium, all producing different results. Using its own calculations, Germany demonstrated that in the last 30 years the market risk premium had never reached anything approaching 4,6%.

b) Die Marktrisikoprämie (für das Risiko der Volatilität oder Varianz der Erträge eines den Gesamtmarkt widerspiegelnden Portfolios) wurde von einschlägigen Quellen [15] mit rund 5 % angesetzt.
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 01:01:DE:HTML

(b) Market risk premium (based on the risk of volatility or variation of the yield of a portfolio reflecting the overall market) of about 5 % based on an expert source [14]
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 01:01:EN:HTML

Januar 1991) errechnete sich somit wie folgt: Risikofreier Zinssatz 7,15 % + (allgemeine Marktrisikoprämie 4,0 % x Betafaktor 0,76)
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 22:01:DE:HTML

(156) The initial interest rate of 10,16 % ( 1 January 1991) was calculated as follows: risk-free interest rate of 7,15 % + (general market-risk premium of 4,0 % × beta of 0,76).
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 22:01:EN:HTML

Die Marktrisikoprämie wurde einheitlich auf 4 % angesetzt.
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 22:01:DE:HTML

A market-risk premium of 4 % was determined across the board.
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 22:01:EN:HTML

[16] Abzinsungsfaktor (realer Abzinsungssatz) = [risikofreie Rendite + (Marktrisikoprämie × β)] - Inflationsrate.
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 01:01:DE:HTML

[15] Discount factor (real discount rate) = [risk free rate + (market risk premium × β)] - rate of inflation.
http://eur-lex.europa.eu/Le [...] 01:01:EN:HTML

(137) In seiner Stellungnahme vom 29. Juli 2003 gelangte der BdB bei Anwendung des CAPM zu einer zu erwartenden Mindestvergütung für eine Stammkapitalinvestition in die NordLB zum Zeitpunkt der Übertragung des LTS_Vermögens zum 31. Dezember 1991 von 13,34% p.a. Deutschland äußerte grundsätzliche Bedenken gegen die Anwendung des CAPM. Darüber hinaus sei der BdB von einem zu hohen Betafaktor ausgegangen und habe zudem den risikolosen Basiszinssatz fehlerhaft ermittelt. Auch die Marktrisikoprämie von 4,6% sei zu hoch angesetzt. Richtigerweise hätte der BdB auf der Grundlage des CAPM zu einer deutlich niedrigeren Mindestvergütung für eine hypothetische Stammkapitalinvestition in die NordLB gelangen müssen.

(137) In its comments of 29 July 2003, the BdB, using the CAPM, concluded that the minimum remuneration to be expected for an investment in the share capital of NordLB at 31 December 1991, when the LTS assets were transferred, was 13,34% per annum. Germany raised objections in principle to the use of the CAPM. It also argued that the BdB started from a high beta value and was incorrect in its calculation of the risk-free base rate, and that the market-risk premium of 4,6% was too high. Had the BdB applied the CAPM correctly, it would have arrived at a much lower minimum remuneration for a hypothetical investment in the share capital of NordLB.

(74) Zur Ableitung der Risikoprämie ermittelt der BdB zunächst die sog. Marktrisikoprämie, also die Differenz zwischen der langfristigen Durchschnittsrendite auf Aktien und der auf Staatsanleihen. Für den deutschen Aktienmarkt geht der BdB auf der Grundlage einer Studie von Stehle-Hartmond (1991) von einer langfristigen Markt-Risikoprämie von einheitlich 4,6% aus.

(74) To derive the risk premium, the BdB first works out the "market risk premium", i.e. the difference between the long-term average return on shares and that on government bonds. For the German share market, the BdB assumes, on the basis of a study by Stehle-Hartmond (1991), a uniform long-term market risk premium of 4,6%.

(82) Die Parteien bestimmen zunächst anhand des Capital Asset Pricing Modell ("CAPM") eine Mindestvergütung für eine hypothetische Stammkapitalinvestition in die NordLB. Demnach soll die angemessene Mindestvergütung für das LTS-Fördervermögen bei 10,03% liegen. Dabei wurden die risikolosen Zinssätze des REX10 Performance Index der Deutschen Börse AG zugrunde gelegt, sowie für die Beta-Faktoren ein von den Landesbanken in Auftrag gegebenes KPMG Gutachten vom 26. Mai 2004 (das der Kommission vorliegt). Konkret ergab sich für die NordLB zum Einbringungszeitpunkt 31. Dezember 1991 ein risikoloser Basiszinssatz von 7,15%. Als Beta-Faktor wurde auf der Grundlage der KPMG Studie ein Wert von 0,72 angesetzt. Die Marktrisikoprämie wurde mit 4% (für alle Landesbanken einheitlich) festgestellt.

(82) Applying the CAPM, the parties first determined a minimum remuneration for a hypothetical share-capital investment in NordLB. They arrived at an appropriate minimum remuneration of 10,03% for the LTS promotion-related assets. They took as their basis the risk-free interest rates of the REX1O Performance Index of Deutsche Börse AG and, for the beta factors, a KPMG report of 26 May 2004 drawn up on behalf of the Landesbanks (and now in the Commission's possession). In practical terms, a risk-free basic interest rate of 7,15% was calculated for NordLB as at 31 December 1991 and a beta value of 0,72 was applied on the basis of the KPMG study. The market-risk premium was set at 4% (for all Landesbanks).

(156) Der Ausgangszinssatz von 10,16% (1. Januar 1991) errechnete sich somit wie folgt: Risikofreier Zinssatz 7,15% + (allgemeine Marktrisikoprämie 4,0% x Betafaktor 0,76)

(156) The initial interest rate of 10,16% (1 January 1991) was calculated as follows: risk-free interest rate of 7,15% + (general market-risk premium of 4,0% × beta of 0,76).

(155) Dabei wurden bei der Berechnung dieser Mindestvergütung die von den Landesbanken unter Verwendung des REX10 Performance Index der Deutschen Börse AG ermittelten langfristigen risikolosen Zinssätze und die auf der Grundlage eines von den Landesbanken in Auftrag gegebenes KPMG-Gutachten vom 26. Mai 2004 geschätzten Betafaktoren verwendet. Konkret ergab sich für die WestLB zum relevanten Einbringungszeitpunkt ein risikofreier Basiszinssatz von 7,15%. Als Betafaktor wurde auf der Grundlage der Stellungnahme der KPMG zum relevanten Einbringungszeitpunkt ein Wert von 0,76 angesetzt. Die Marktrisikoprämie wurde einheitlich auf 4% angesetzt.

(155) In calculating this figure, the risk-free long-term interest rates computed by the Landesbanks on the basis of the REX10 Performance Index of the Deutsche Börse AG and the beta factors estimated on the basis of a KPMG study of 26 May 2004 commissioned by the Landesbanks were used. In practical terms, this resulted for WestLB in a risk-free interest rate of 7,15% at the time of the transfer. On the basis of the KPMG study, a beta factor of 0,76 was determined for the time of the transfer. A market-risk premium of 4% was determined across the board.

Hypercholesterinämie, Hypokaliämie Hyperurikämie

Common:Dizziness

Hypercholesterinämie, Hypokaliämie Hyperurikämie

Common:Abdominal pain, diarrhoea, dyspepsia, gastritis

Hypokaliämie, Hyperlipidämie, Hypophosphatämie.

hypokalaemia, hyperlipidemia, hypophosphataemia

Hypercholesterinämie, Hypokaliämie Hyperurikämie

Common:Arthralgia, osteoarthritis, back pain, muscle spasms or pain in

Hypertriglyzeridämie, Hypercholesterinämie, Hyperurikämie

Common Uncommon Unknown frequency Unknown frequency Very common Common Common